(AGENPARL) – mar 08 novembre 2022 Lattività di ricerca e analisi della Consob inte
nde promuovere la riflessione e stimolare il
dibattito su temi relativi alleconomia e a
lla regolamentazione del sistema finanziario.
Quaderni di finanza
accolgono lavori di ricerca volti a contribuire al dibattito accademico
su questioni di economia e finanza. Le opin
ioni espresse nei lavori sono attribuibili
esclusivamente agli autori e non rappresentano
posizioni ufficiali della Consob, né impe-
gnano in alcun modo la responsa
bilità dellIstituto. Nel citare i lavori della collana, non è
pertanto corretto attribuire le
argomentazioni ivi espresse a
Discussion papers
ospitano analisi di carattere ge
nerale sulle dinamiche del sistema
finanziario rilevanti per l
attività istituzionale.
accolgono lavori di ricerca volti a contribuire al dibattito accademico
su questioni di diritto. Le opinioni espresse ne
autori e non rappresentano posi
zioni ufficiali della Consob, né impegnano in alcun modo la
responsabilità dellIstituto. Nel citare i lavori de
Discussion papers
novembre 2022
2 Evoluzione del contesto
normativo di riferimento
2.1 La MiFID II e il Regolamento delegato (UE) 2021/1253
2.2 Gli Orientamenti ESMA del 2018 e del 2022
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
La profilazione della clientela ai fini
come definita nel quadro normativo europeo,
rappresenta uno degli strumenti più rile-
vanti per la tutela dellinvestitore che decida
di avvalersi del servizio di consulenza
finanziaria per gli investimenti e del servizio
di gestione del portafoglio. Nel favorire
scelte dinvestimento in linea con il profil
o dellindividuo, valutato con riguardo a una
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novembre 2022
riguardo alla valutazione di adeguatezza, tramite il Regolamento (UE) 2021/1253, di-
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
Discussion papers
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attutto in merito alla profilazione dei
In attuazione del Piano dazione per fina
nziare la crescita sostenibile pubblicato
, il Regolamento delegato (UE) 2021/1253, ap-
plicabile a decorrere dal 2 agosto 2022, ha evidenziato la necessità che le imprese di inve-
stimento acquisiscano informazioni sulle prefer
enze di sostenibilità individuali dei clienti e
tengano conto di tali informazioni nel raccoma
ndare prodotti finanziari ad essi adeguati
2017/565, così come emendato dal Rego-
lamento delegato (UE) 2021/1253,
allarticolo 54, stabilisce che «
Le imprese di investiment
ottengono dai clienti o potenziali clienti le in
formazioni di cui necessitano per comprender
le caratteristiche essenziali dei clienti e disp
raccomandare o realizzare nel quadro della pres
tazione del servizio di gestione del portafo
rischio e le sue eventuali pr
eferenze di sostenibilità
6 Fanno eccezione, in quanto connotate da un maggior carattere
di novità, le disposizioni riguardanti: i) la disciplina dei
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
Tali «preferenze di sostenibilità» sono defi
nite al punto 7 dellarticolo 2 del citato
nte o potenziale cliente, di integrare o meno,
e se sì in che misura, nel suo investimento uno o più dei seguenti strumenti finanziari:
a) uno strumento finanziario per il quale il
cliente o potenziale cliente stabilisce che una
quota minima sia investita in investiment
i sostenibili dal punto di vista ambientale
come definiti all’articolo 2, punto 1, de
l regolamento (UE) 2020/852 del Parlamento
b) uno strumento finanziario per il quale il
cliente o potenziale cliente stabilisce che una
quota minima sia investita in investimenti sost
enibili come definiti all’articolo 2, punto
10 A tal proposito si rammenta che gli artt. 2(1) e 3 del Regol
amento (UE) 2020/852 stabiliscono
che, al fine di stabilire il
grado di ecosostenibilità di un investimento, unattività econ
omica è considerata ecosostenibile se: a) contribuisce in
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Dall8 marzo 2019 gli intermediari sott
oposti alla vigilanza della CONSOB
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
– al fine di poter garantire la raccolta de
lle informazioni necessarie, generalmente i
questionari non dovrebbero prevedere la possibilità di non rispondere».
Gli Orientamenti in parola precisano altresì che «
Ladozione, da parte delle
imprese, di meccanismi atti a evitare lautova
lutazione e garantire la
coerenza delle ri-
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novembre 2022
Common Supervisory Action
Common Supervisory Action
(CSA) in materia di adeguatezza ha
interessato 26 autorità nazionali
volto 206 imprese (104 istitu
ti di credito e 83 imprese
di investimento). A conclusione del CSA, lESMA ha pubblicat
Per quanto concerne, nello specifico, il processo di prof
ilazione della clientela, so
no stati riscontrati, tra
la raccolta delle informazioni sui clienti da parte deg
li intermediari nei diversi Stati membri appare nel com-
la maggior parte delle imprese incluse nel campione
del CSA non prevede ancora la raccolta e analisi delle
informazioni relative alle preferenze ESG del cliente ne
al fine di verificare che tutte le informazioni necessari
e alla valutazione di adeguatezza siano state raccolte, le
imprese fanno ricorso a controlli di co
erenza … automatizzati o manuali … tra
le risposte fornite dalla clientela;
il ricorso a domande di natura auto-valutativa viene segn
alato da diverse autorità nazionali; talune autorità
hanno, altresì, rilevato che un certo nu
mero di intermediari non considera
la capacità economica di acquisire
rischio (ossia di sostenere eventuali pe
valutazione della sola tolleranza al rischio;
la maggior parte delle imprese prevede
funzionali allaggiornamento de
i profili dei clienti che impedi-
scono la prestazione del servizio qual
ora le informazioni non siano aggior
nate; emerge, di contro, una signifi-
cativa variabilità nella frequenza di
aggiornamento dei questionari;
diverse autorità hanno rilevato
lassenza o la scarsa affidabilità di misu
re volte alla mitigazione del rischio che
i clienti siano indotti a cambiare il proprio profilo in m
odo tale che un prodotto, altr
imenti inadeguato, risulti
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
Come anticipato, allo scopo di tener co
nto delle descritte novità normative e
dellesperienza applicativa evidenziata nell
ambito del CSA, nel
ha avviato una consultazione pubblica funziona
le alla revisione dei propri Orientamenti
in tema di adeguatezza, che si è conclusa il 27 aprile. I nuovi Orientamenti sono stati
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riguardo a questultimo tema, è utile ricordare le caratteristiche e le attitudini indivi-
duali che, da alcuni studi e da alcune inda
gini campionarie, risultano correlate alle
preferenze verso gli inve
stimenti sostenibili.
Coloro che si dichiarano interessati a qu
tano il 73% del campione degli intervistati nellambito dellOsservatorio CONSOB
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
tenendo conto della priorità assegnata agli asp
interazione intermediario-cliente e la rilevazione delle
comportamentali del professionista
potrebbero compromettere lintera-
zione tra intermediario e cliente sia nella fase di rilevazione delle preferenze di sostenibilità
di investimento. A titolo esemplificativo, l’effe
tto di falso consenso, cioè la tendenza a rite-
zione condividano le pr
oprie convinzioni e pre-
ferenze, potrebbe scoraggiare dal proporre prodo
tti sostenibili i consulenti che considerano
14 Il Rapporto CONSOB sulle scelte di in
vestimento delle famiglie italiane 2022 (in
via di pubblicazione) dedica attenzione
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Tav. 1 … Le informazioni necessarie alla valutazione di
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
Discussion papers
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Limpostazione grafica dei questionari
Lanalisi di
layouting
prevede le seguenti verifiche: lutilizzo di font e interli-
nea e la suddivisione in paragrafi che dovrebbero
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
le modalità di aggregazione dei punteggi
ottenuti nella compilazione del questio-
le classi di punteggio corrispondenti ai diversi profili preventivamente individuati.
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Articolazione di sezioni e domande
I questionari sono articolati nel 77% de
i casi in più sezioni, generalmente
riferibili, in maniera esplicita, alle aree tematiche indicate dalla MiFID II: 1) esperienze
e conoscenze in materia di investimenti ri
guardo al tipo specifico di prodotto e/o ser-
vizio; 2) situazione finanziari
area tematica
sezione/area tematica
anagrafica
& esperienze
situazione
finanziaria
obiettivi di
investimento
medio
2 19 7 6
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
Tav. 3 … La rilevazione delle singole variabili informative
sezione/area tematica variabile e nume
ro di questionari che la rilevano
caratteristiche
socio-demografiche
codice fiscale
stato civile (o informazione sulla cointestazione)
stato di famiglia e previsioni di variaz
ioni del nucleo di familiari a carico 20
esperienze e
professione
istruzione
esperienza precedente in materia di investimento
(natura, volume, frequenza delle operazioni su
strumenti finanziari realizzate dal cliente e periodo durante il quale queste operazioni sono state
eseguite) /informazione/stile decision
ale/interesse verso specifici prodotti
esiti delle scelte dinvestimento
precedenti (positivo / negativo)
conoscenza dei prodotti finanziari
(tipi di servizi, operazioni e strumenti finanz
iari con i quali il cliente ha dimestichezza)
conoscenza del funzionamento
dei mercati finanziari
rendimento e
trade off
rischio-rendimento
dimensioni del rischio (credito/mercato/cambio/liquidità)
diversificazione di portafoglio
inflazione, percezione delle probabilità
e ottimismo
situazione finanziaria
investimenti e beni immobili; attività
, comprese le attività liquide 22
fonte ed entità del reddito regolare 21
impegni finanziari regolari
capacità di risparmio
capacità finanziaria di sostenere le perdite
periodo di tempo per il quale il cliente desidera conservare linvestimento
preferenze verso il tempo (tasso di sconto/grado di impazienza)
esigenze di liquidità
preferenze verso i fattori ESG
finalità dellinvestimento
somma da investire (ammontare in
rapporto alla ricchezza/reddito)
capacità emotiva di assumere
avversione alle perdite
Discussion papers
novembre 2022
Dallanalisi comparata dei contenuti emer
ge che, sebbene conformi alla nor-
mativa di primo livello, i questionari la cu
i adozione (o il cui ultimo aggiornamento)
precedeva la pubblicazione degli Orientamen
ti 2018, esibiscono taluni dei profili di
proprie Linee guida. In particolare, i for-
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
Solo nel 18% dei casi è stata riscontrata
la presenza di domande volte a rile-
vare specificamente la comprensione del meccanismo del
bail-in
. A tal proposito si
rammenta che nellelenco di
poor practices
Final Report
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novembre 2022
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
domande che contengono una sequenza di c
oppie di lotterie/opzioni rischiose tra
cui scegliere
Tra i format analizzati: uno non contiene
alcun quesito volto alla misurazione
Nellattuale contesto di progressiva definizione della disciplina in materia di
investimenti sostenibili, la presenza di do
mande funzionali alla rilevazione delle prefe-
renze di sostenibilità dei clienti appare ancora circoscritta, riscontrandosi solo in due
. I questionari in parola rileva
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novembre 2022
principali evidenze da una campagna di
mystery shopping
Alla fine del 2021, la 2° Investing Init
iative (2DII) ha condotto una campagna di
in sei paesi europei (D
animarca, Estonia, Germania, Grecia, Irlanda e Ro-
mania, per un totale di 210 visite). La campag
na si è concentrata sulla considerazione delle
motivazioni di sostenibilità dei clienti da parte
dei consulenti finanziari, pochi mesi prima
dell’applicazione della revisione della Mi
FID II che ha inciso sulla materia.
Lesercizio ha evidenziato che le prassi
operative dei consulenti finanziari europei
sono molto eterogenee e che la valutazione de
l profilo del potenziale cliente (per quanto
riguarda sia le preferenze di
sostenibilità sia le altre variabili
informative) è ancora in gran
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
Impostazione grafica
Lanalisi di
layouting
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Profili linguistico-testuali
Lesame linguistico-testuale non rileva particolari criticità
politomica o ad
alternativa fissa
a scala
a scala verbale
31 29% 71% 35% 39% — 10% 3% 13%
26 42% 58% 4% 27% 27% 38% 4% —
21 43% 57% — 29% 5% 43% 19% 5%
33 39% 61% 18% 33% 3% 36% 9% —
32 50% 50% 13% 28% 6% 44% 6% 3%
21 48% 52% 10% 24% 5% 52% 5% 5%
44 43% 57% 9% 43% — 41% 7% —
46 13% 87% 46% 22% 4% 17% 7% 4%
52 19% 81% 38% 25% 10% 10% 4% 13%
37 16% 84% 41% 38% 3% 16% 3% —
27 33% 67% 22% 37% 4% 33% 4% —
incidenza media 34% 66% 22% 31% 7% 29% 6% 4%
La risposta richiesta può essere chiusa o aperta. Le risposte ch
iuse possono essere: dicotomica (sì/no), politomica (ossia ad a
lternativa fissa), multipla,
a scala numerica o a scala verbale.
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
immediata comprensione mancando di esempi
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sono usate ai fini della definizione della st
rategia commerciale dellintermediario o per
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
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dello studio del 2012
dimensione di ciascun intermediario, con la
+ tolleranza al rischio +
situazione finanziaria
profilo unico (inclusivo di tutti i
previsti dalla normativa)
Il processo di simulazione è stato basat
o, laddove disponibile, sul/i profilo/i
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novembre 2022
Tav. 6… Distribuzione profilo si
questionario
basso
medio-basso
medio-alto
alto
57,9% 33,69% 7,91% 0,51%
52,9%
47,1%
0,0%
0,0%
2,5% 28,1% 61,1% 8,3%
0,5%
24,4%
58,0%
17,2%
2,3% 47,1% 45,3% 5,3%
13,8%
42,5%
33,7%
10,0%
60,6% 13,8% 19,9% 5,6%
53,1%
32,8%
13,8%
0,3%
16% 37% 32% 14%
27,8%
47,7%
22,7%
1,8%
6,7% 44,9% 44,9% 3,5%
0,2%
5,2%
94,2%
0,4%
25,9% 52,5% 20,0% 1,6%
57,9%
37,6%
1,0%
3,5%
27,0% 35,3% 32,5% 5,1%
Dalla tabella emerge che la
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
Per quanto attiene, invece,
lisi condotte a valere sui
questionario
basso
medio-basso
medio-alto
alto
13,4% 38,3% 31,5% 16,9%
2,5%
41,1%
50,3%
6,1%
2,0% 40,8% 52,2% 4,9%
15,9%
77,9%
6,2%
0,0%
87,1% 8,3% 3,0% 1,5%
35,1%
39,2%
21,8%
4,0%
32,5% 52,4% 14,9% 0,2%
5,2%
23,9%
61,5%
9,4%
22,1% 30,2% 27,2% 20,6%
20,6%
32,1%
19,4%
27,9%
11,3% 46,5% 38,6% 3,7%
22,9%
57,2%
3,4%
16,5%
22,5% 40,6% 27,5% 9,3%
Alla luce delle risultanze sopr
tra le quattro fasce
previste per la classificazione del
profilo di rischio, si registra
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novembre 2022
Con riferimento al profilo unico utilizzato da 8 intermediari del campione
(punto c. in Tav. 5), a fronte di 5 fasce pr
eviste per la classificazione della clientela
(basso, medio-basso, medio, m
edio-alto e alto), sono em
erse le seguenti evidenze:
Sulla base di quanto rappresenta
to è possibile constatare che:
il profilo medio risulta il profilo modale con la maggior incidenza di clienti ipo-
ilo unico
questionario
basso
medio-basso
medio-alto
alto
54,0% 22,2% 15,0% 8,0% 0,8%
16,6%
37,5%
40,0%
5,9%
0,0%
0,0% 0,3% 96,1% 3,5% 0,0%
12,6%
29,0%
31,1%
25,2%
2,1%
4,6% 40,1% 44,8% 10,5% 0,0%
1,6%
26,1%
49,2%
22,8%
0,2%
0,0% 0,2% 22,4% 64,5% 12,9%
6,1%
28,4%
33,6%
23,9%
8,0%
11,9% 23,0% 41,5% 20,5% 3,0%
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
Discussion papers
novembre 2022
intermediari individuano specialisti esterni
differenti per lo sviluppo dei questionari di
profilazione da un lato e per la mappatura
degli strumenti finanziari dallaltro.
iari del campione di rilevazione,
sono state raccolte evidenze anche in merito alle modalità adottate per la sommini-
strazione alla clientela del questionario di pr
ofilazione. Sei intermediari, tra quelli coin-
volti nella presente analisi, prevedono ch
cliente esclusivamente presso i propri locali
siti previsti dalla normativa; in cinque casi
il questionario può essere compilato anche
in autonomia dal cliente tramite gli strumenti di
e in un caso la compi-
lazione attraverso il canale digitale è consen
tita solo in fase di aggiornamento del pro-
filo e non in caso di prima profilazione.
Per quanto concerne il periodo di validità del questionario, sulla base delle
informazioni disponibili sono
state analizzati 18 dei 22 in
dici format hanno validità triennale; in quattr
o casi il periodo di validità si riduce a uno
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
i controlli previsti dagli intermediari a valere sulle informazioni rese dalla clien-
gli algoritmi sottesi al questionario;
le modalità di strutturazione, somministra
zione e aggiornamento del questionario.
Le evidenze raccolte mostrano, in via
presenza di strumenti di rilevazione delle ca
ratteristiche dei clienti di maggior qualità
Discussion papers
novembre 2022
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
3172_final_report_on_mifid_ii_
Discussion papers
novembre 2022
Pompian, M. (2012), Behavioral Finance and
Investor Types, Private Wealth Manage-
Roszkowski, M. e J. Grable (2005), Estimating Risk Tolerance: The Degree of Accuracy
and the Paramorphic Representations of
the Estimate, Financial Counseling and
Schoenmaker, D. e W. Schramade (2019), Princi
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versity Press
Schroders (2019), Le persone sono incoraggiat
e a investire in modo sostenibile?, Global
Investor Study 2019
Sparkes, R. e C.J. Cowton (2004). The maturi
ng of socially responsible investment: A
review of the developing link with corporat
e social responsibility. Journal of Busi-
Profilazione della clientela ai fini
della valutazione di adeguatezza
Follow up
dello studio del 2012
… novembre 2022
iscussion papers
Profilazione della clientela ai fini della valutazione di adeguatezza
dello studio del 2012 su un campione di intermediari italiani
F. Adria, N. Linciano, F. Quaranta, P. Soccorso
iscussion papers
Lindustria del post-trading
S.G. Lo Giudice
iscussion papers
Le OPA in Italia dal 2007 al 2019
Evidenze empiriche e spunti di discussione
F. Picco, V. Ponziani, G. Trovatore, M. Vent
a cura di R. Lener
… ottobre 2020
The Prospectus Regulation
The long and winding road
S. Alvaro, R. Lener, P. Lucantoni; in collabora
tion with V. Adriani, F. Ciotti, A. Parziale
introduced by Carsten Gerner-Beuerle
… novembre 2019
Who intends to become financially literate?
Insights from the Theory of Planned Behaviour
F.C. Billari, M. Gentile, N. Linciano, F. Saita
Discussion papers
novembre 2022
… gennaio 2019
osition papers
La mappatura delle sedi di negoziazione in Italia
dopo l’entrata in vigore di MiFID II/MiFIR