(AGENPARL) – gio 16 giugno 2022 Ringrazio il professor Pinardi per il gradito invito che mi dà la possibilità di discutere
dell’Ucraina da parte della Russia, soprattutto con riferimento a quanto sta accadendo
I prezzi delle due qualità principali di petrolio – ossia il WTI, che è scambiato sul mercato
statunitense, e il Brent, venduto in quello europeo – hanno registrato aumenti analoghi:
oggi su valori attorno ai 120 dollari al barile. La dinamica del gas è stata in generale più
sostenuta, ma negli Stati Uniti le sue quotazioni sono passate da poco meno di 10 dollari
sono salite da poco più di 10 euro, a oltre 80. Inoltre, mentre nella prima economia il
rialzo è stato graduale, nel nostro continente i prezzi hanno toccato, durante le fasi più
addirittura quasi 230 in marzo. Si tratta di sviluppi molto rilevanti dato che il prezzo del
gas svolge un ruolo chiave non solo per il riscaldamento degli ambienti e per altri usi
dalle politiche economiche alla crisi pandemica. Anche se in tutti i paesi quelle di bilancio
sono intervenute in modo massiccio per potenziare il sistema sanitario e sostenere le
famiglie e le imprese, negli Stati Uniti le misure attuate sono state particolarmente ingenti:
nel biennio il rapporto tra debito e PIL è aumentato di 25 punti percentuali, al 130 per
cento, contro un incremento di 15 punti nella media dei paesi dell’area dell’euro, al 100
per cento (nonostante, peraltro, un calo più profondo del PIL nominale nel 2020 e una
sua più lenta ripresa nel 2021). Questo eccezionale supporto dato negli Stati Uniti si è
registrato il più forte incremento dalla metà degli anni Ottanta, al 6,2 per cento, a fronte
di una caduta del PIL del 3,4 per cento; nell’area dell’euro, invece, il reddito disponibile
delle famiglie è diminuito, dello 0,6 per cento, anche se in misura minore del PIL (-6,4 per
non aveva ancora recuperato a causa del susseguirsi delle ondate pandemiche, ha inoltre
creato strozzature nelle catene di approvvigionamento internazionali di beni intermedi,
employment cost index
, il
calcolato dalla Riserva
federale di Atlanta) segnalano infatti una crescita dei salari nettamente al di sopra del
5 per cento. Nell’area dell’euro la crescita delle retribuzioni contrattuali si colloca invece
attorno al 2 per cento, anche se non mancano richieste per aumenti più marcati; alla
moderata dinamica salariale contribuiscono l’ancora ampia capacità inutilizzata nell’area,
dove le ore lavorate non hanno ancora recuperato i livelli precedenti lo scoppio della
pandemia, e il basso livello delle
, che indica l’assenza di un eccesso di domanda
A fronte di questi andamenti, i prezzi al consumo hanno progressivamente accelerato.
rispettivamente all’8,6 e all’8,1 per cento (nella seconda sulla base di una stima ancora
preliminare). L’andamento dell’indice al netto dell’energia e dei beni alimentari è stato
anche delle valutazioni preliminari sulla crescita dei prezzi in maggio, sarà pari a circa
considerevolmente più bassi, a circa il 3,5 per cento, per tornare attorno al 2 per cento
Queste proiezioni sono soggette ad ampi margini di incertezza, come suggerisce
anche l’esperienza più recente. Negli ultimi due trimestri, infatti, gli errori di previsione
commessi dalla BCE e dagli esperti dell’Eurosistema sono stati molto più elevati che in
ai prezzi dell’energia – che sono le principali variabili esogene, i cui andamenti vengono
derivati dalle quotazioni dei contratti futures – spiegano oltre il 60 per cento dell’errore
Questi risultati confermano la validità dei modelli impiegati, anche se richiamano la nostra
attenzione sulla qualità delle previsioni utilizzate come input che riguardano tra gli altri, oltre
le sottovalutazioni delle tensioni geopolitiche, con le forti riduzioni delle forniture di gas
dalla Russia già dall’inizio dello scorso anno, attribuite prima all’inverno rigido in quel paese
(probabilmente erroneamente) e poi alle pressioni del governo russo per il gasdotto Nord
Stream II. Ma il fattore più importante è stato, ovviamente, lo scoppio della guerra: mentre
ma anche quelli attesi – su valori molto elevati. Le ripercussioni dei rincari dell’energia
Il peggioramento delle ragioni di scambio e la perdita di potere d’acquisto causati dai rincari
quello che si avvii di una rincorsa tra prezzi e salari vanno tenuti sotto attenta osservazione.
dal 2 per cento. Le ultime previsioni delle maggiori istituzioni internazionali e degli analisti
privati concordano con quelle dell’Eurosistema, indicando che la crescita dei prezzi
teoria economica e l’esperienza storica mostrano che il disancoraggio potrebbe procedere
in modo repentino e non lineare, è cruciale soppesare attentamente il rischio che le
agli shock e della loro dispersione. Queste misure forniscono infatti indicazioni su quanto
le attese siano solidamente ancorate. Con riferimento alla reattività, le aspettative desunte
a mostrare una sensitività relativamente bassa alle sorprese macroeconomiche, incluse
nel complesso moderata: i sondaggi condotti dalla BCE (
indicano che una quota elevata e crescente di intervistati si attende che nel lungo termine
da tale livello, comprese quelle di entità contenuta, sono previste solo da una minoranza
Come ho detto, il possibile avvio nell’area dell’euro di una spirale tra prezzi e salari è un
secondo rischio, non indipendente dal primo, che va attentamente monitorato. Anche se
la dinamica delle retribuzioni nell’area è rimasta sinora moderata, sarebbe incauto limitarsi
a osservare gli andamenti più recenti senza interrogarsi su quello che potrebbe accadere
in futuro. A questo riguardo diverse ragioni portano a ritenere che l’avvio di una spirale
prezzi-salari sia meno probabile che in passato. Vale peraltro la pena chiarire che aumenti
dei salari richiesti e concessi sulla base delle variazioni della produttività o comunque
automatico, gli aumenti dei prezzi si rivelano vani, perché innescano, a loro volta, ulteriori
Innanzitutto, la politica monetaria è oggi trasparente nei sui obiettivi e credibile, come
mesi appare improbabile. Inoltre, le caratteristiche strutturali del mercato del lavoro,
comune riduce la probabilità che eventuali accelerazioni dei prezzi portino a forti
deprezzamenti del tasso di cambio, che a loro volta alimenterebbero ulteriori aumenti
La normalizzazione della politica monetaria della BCE è in atto dallo scorso dicembre
quando, a fronte dei progressi compiuti nella ripresa economica e nella convergenza
tale processo ha subito un’accelerazione: dopo aver terminato quelli nell’ambito del
al ribasso per la crescita posti dall’invasione russa dell’Ucraina, il progressivo aumento
sui depositi delle banche presso l’Eurosistema su livelli eccezionalmente negativi –
saranno aumentati di 25 punti base nella riunione di luglio e che, se le prospettive di
percorso graduale ma sostenuto di ulteriori aumenti dei tassi di riferimento proseguirà
Al riguardo, un andamento che continuiamo a monitorare è quello delle attese sulla futura
di un orientamento particolarmente
da parte della BCE; tale percezione non è,
a mio avviso, appropriata, data l’attenzione che continueremo a porre sull’evoluzione del
L’aumento dei tassi di interesse a breve termine ha accentuato il rialzo, già in corso
da alcuni mesi, di quelli a lungo termine, che svolgono un ruolo chiave per l’attività
della svolta di politica monetaria da parte sia della Riserva federale sia della BCE, i tassi
di interesse a 10 anni sono saliti di 185 punti base negli Stati Uniti, di 200 in Germania
bassa che negli Stati Uniti e la crescita dei salari di oltre 3 punti inferiore. Si tratta quindi
di uno sviluppo che dovremo guardare con molta attenzione nei prossimi mesi per
un aumento sproporzionato dei tassi a lungo termine, anche considerando, se necessario,
credibilità della banca centrale e rendendo necessaria una correzione della
con
ricadute negative più forti sull’attività economica e sull’occupazione. D’altro canto, se il
Se da un lato non vi possono più essere preclusioni all’abbandono della politica di tassi
modo potremo infatti preservare e consolidare il patrimonio di credibilità che abbiamo
monetaria, è esposta a quello, altrettanto pericoloso, di una frammentazione dei mercati
dell’Unione europea. È un rischio che non riguarda solo i paesi che ne sono colpiti ma che,
La frammentazione comporta problemi molto seri da un punto di vista “operativo”. Essa
i paesi e, per questa via, ostacola la possibilità di perseguire la stabilità dei prezzi nel
contrastare qualsiasi minaccia al meccanismo di trasmissione. La Presidente Lagarde
aveva chiarito che ciò includeva la possibilità di utilizzare strumenti esistenti o anche
introdurne di nuovi, volti a prevenire i rischi di frammentazione dei mercati all’interno
dell’area dell’euro. La pandemia ha in particolare confermato che, in condizioni di tensione,
Negli ultimi mesi abbiamo assistito a un progressivo materializzarsi del rischio di
frammentazione dei mercati. Il marcato aumento degli spread sui titoli di Stato registrato
in Italia e in Grecia ma anche, in misura più contenuta, negli altri paesi dell’area dell’euro
è un segnale che desta preoccupazioni. Si tratta di tensioni che non sembrano essere
spiegate dall’andamento del quadro macroeconomico. Per l’Italia, in particolare, nostre
certamente non lo sarebbero livelli superiori ai 200 punti. Nelle ultime settimane il
Pandemic Emergency Purchase Programme
(PEPP) e di chiedere ai comitati tecnici
di accelerare il lavoro per la creazione di un nuovo strumento per contrastare la
attività detenute nell’ambito del programma PEPP – fa già parte dell’armamentario a
disposizione della politica monetaria. Il suo utilizzo in questo frangente è pienamente
origine dalle conseguenze della crisi pandemica: dal disallineamento tra domanda e
crescita dei debiti pubblici nazionali, alla stessa necessità di normalizzare condizioni
e solide la capacità della BCE di assicurare un impatto della politica monetaria quanto più
Voglio chiarire due aspetti riguardo a questa decisione e questi strumenti. Primo: hanno
prima non può procedere in maniera ordinata senza la seconda; è precisamente per tutelare
Sono convinto che la determinazione della BCE contribuirà anche a riportare condizioni
più ordinate sui mercati. Questo aiuterà gli investitori a valutare con maggior attenzione
miglioramento sono evidenti. Il rapporto fra il debito e il PIL è in una fase di discesa e,
secondo le più recenti valutazioni della Commissione europea, continuerà a diminuire
sia quest’anno sia il prossimo; grazie alla elevata vita media residua (vicina a otto anni),
il tasso di interesse medio sui titoli di Stato resterà su valori più bassi del tasso di crescita
nominale del PIL, mentre la spesa per interessi si manterrà su livelli moderati anche nei
prossimi anni. La posizione netta sull’estero è positiva; i produttori italiani competono
con successo sui mercati di sbocco; l’indebitamento delle famiglie è il più basso tra i
principali paesi dell’Unione europea e quello delle imprese è al di sotto della media;
Oggi sta a noi mantenere e consolidare i punti di forza della nostra economia e tenere
in disavanzo può consentire di prestare attenzione alle necessità di giustizia sociale e
di protezione per chi è particolarmente danneggiato dalle crisi e dai cambiamenti. Lo
scostamento di bilancio è uno strumento di stabilizzazione macroeconomica, ma non
può diventare la norma: un disavanzo elevato e persistente non è sostenibile, si traduce
inevitabilmente in un aumento del peso del debito. La via per ottenere progressi duraturi
Netti progressi potranno essere conseguiti mediante i programmi di investimento
e le riforme previsti dal Piano nazionale di Ripresa e Resilienza. Si tratta di un Piano
“verde” e digitale, potenziare l’istruzione e la ricerca, colmare i ritardi del Mezzogiorno –
non possono che essere condivisi tra le forze politiche. Il Paese è sulla strada giusta:
avvio, e le connesse riforme, che non sono “dettate” da Bruxelles ma sono nel nostro stesso
L’Unione europea resta una risorsa fondamentale per il nostro paese. Ne è una
membri. Non vi sono nemici a Bruxelles, né tantomeno a Francoforte. I timori e i pregiudizi
Bisogna dialogare e procedere con decisione lungo il percorso tracciato insieme verso
un’economia innovativa e più sostenibile. Questo è necessario per superare le incertezze